[Valuation #2] 가치평가 기법: 시장가치비교법 개요

'[Part 1] 가치평가(Value)란 무엇인가'에서 가치평가의 개요에 대해 살펴보았다면, 가치평가 기법 중에 시장가치비교법(Market Approach or Market Multiple Method)에 대해 알아보자. 우선 아래 기사를 보면 시장가치비교법이 무엇인지 감을 잡아보자.

어피너티, 락앤락 EV/EBITDA 10배 거래

기사를 보면, 락앤락의 지난해(2016년) 기준 영업이익은 602억 원으로 상각전 영업이익(EBITDA)은 845억 원이며, EV/EBITDA를 9.5에서 10배 사이로 봤을때 기업가치(EV)를 지난해 말 재무제표 기준으로 8,053억 원, 지난 상반기 기준으로 8,477억 원으로 봤다고 한다. 이렇듯이 기업의 가치 산정 시에 Multiple(위에서 EV/EBITDA 9.5배 or 10배)로 산정하는 방식이 시장가치비교법이라고 할 수 있다.

시장가치비교법에는 PER로 대표되는 P-Multiple과 EV/EBITDA로 대표되는 EV-Multiple이 있다. P-Multiple 방식은 주식가격을 쉽게 산출할 수 있다는 장점이 있으나, 평가한 결과에 이상치(outlier)가 나타날 경우가 많으며 적자기업인 경우에는 사용할 수 없는 단점이 있다. EV-Multiple 방식은 기업가치접근법을 사용하고 있다는 점과 회계처리방법의 차이로 인한 왜곡가능성을 일정 부분 제거할 수 있다는 점에서 각광을 받고 있다. 또한 EV/EBITDA 비율에서 EBITDA 값이 당기순이익보다 부의 값이 나올 확률이 적기 때문에 적용가능한 기업수가 PER에 비해 늘어난다는 장점이 있다. 

시장가치 비교법을 아래 4가지로 더 세분화할 수 있다.

(1) P-Multiple (or Earning Multiple)

- PER(Price Earning Ratio): 주식의 시장가격을 주당순이익(EPS, Earning Per Share)으로 나눈 값

- PER가 주식가격 대비 주당순이익이므로, 가치(주식가격)과 변수(순이익) 모두 자기자본과 관련 항목

(2) EV-Multiple

- EV/EBITDA에서 EV는 전체 기업의 가치이며, EBITDA도 전체 기업에 귀속되는 이익

(3) Revenue Multiple

- PSR(Price Sales Ratio): 주식의 시장가격을 주당매출액(SPS, Sales Per Share)으로 나눈 값

- PSR은 가치는 자기자본 관련 항목이나, 변수(매출)은 전체 기업에 해당하여 일관성 결여됨

(4) Book Value Multiple

- PBR(Price Book Value Ratio): 주식의 시장가격을 주당순자산(BPS, Book Value Per Share)으로 나눈 값

예를 들어, 위의 그림에서 기업은 주주 또는 채권자로부터 자금을 조달해서 이를 영업자산에 투자하여 자금을 운영한다. 영업자산에서 창출되는 영업현금흐름 중에 일정 부분은 기업을 계속 운영하기 위해 재투자하고, 나머지 금액 중 채권자에게 귀속되는 이자를 제외한 나머지가 주주에게 귀속된다. EV(시가총액+순차입금-비영업용자산)과 EBITDA는 전체기업에 귀속되며, PER의 Earning은 주주에게 귀속됨을 알 수 있다. 

시장가치비교법(Market Multiple Method 또는 Relative Valuation)은 평가대상회사의 재무상황 및 영업환경이 유사한 상장회사의 주가를 이용하여 평가대상회사의 주식가치를 평가하는 방법이다.  아래와 같이 4단계로 시장가치를 평가할 수 있다.

시장가치비교법은 단순한 접근법이어서 암묵적으로 많은 가정을 내포하고 있어서 적용할 때는 주의해야 한다.

- PER 계산을 위해 주식의 시장가격을 알아야 하는데, 이때 사용될 주가는 어느 시점의 주가를 이용할 것인가? (평가기준일 현재시점? 일정기간의 평균주가?)

- 또한, 주당순이익은 과거의 주당순이익인가, 추정주당순이익인가, 확정된 주당순이익인가, 희석주당순이익(diluted EPS)인가?

- PBR, PSR, EV-Multiple도 마찬가지로 주식가격, 장부가격, 매출액, EBITDA 값도 어느 시점을 이용할 것인지에 대한 정의가 필요함

다음 시간에는 가장 대표적인 P-Multiple과 EV-Multiple을 예시를 통해서 알아보도록 하자.

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경영컨설턴트이자 국제공인관리회계사인 안종식입니다. 주로 유통, 소비재(화장품, 식음료 등), 인터넷/모바일, 신용카드 산업에 이르는 다양한 B2C 분야에서 신사업 전략, 경영전략, 해외사업, 리스크 관리 등의 컨설팅 경력을 보유하고 있습니다. 유통 대기업에서 인터넷/모바일 커머스 분야의 신사업 기획 업무를 비롯하여 사업기회 탐색, 신사업 전략 및 비즈니스 모델 수립, 사업화 추진 등 다양한 업무 경험이 있습니다. 현재는 딜로이트에서 컨설팅 업무를 담당하며, 다양한 기업체와 협회에서 강의 활동을 하고 있습니다.

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